články

H. J. Golden v odpovědi na článek Václava Klause přináší častou, ale ne příliš přesvědčivou kritiku situace na českém kapitálovém trhu v I. polovině 90. let. Teze, že jedinou cestou k záchraně kapitálového trhu v České republice je jeho řádná regulace, je tezí populární, leč povrchní. Zkusme se na tento problém podívat podrobněji.

Dědic kupónové privatizace

Český kapitálový trh vznikl jako dědic kupónové privatizace. Účelem kupónové privatizace nebylo nalézt konečné, strategické vlastníky, nýbrž odstátnit podniky a umožnit, aby si soukromí investoři koupili podíly na kapitálovém trhu. K tomu docházelo zejména v rámci tzv. "třetí vlny", která znamenala koncentraci vlastnictví do rukou konečných, tj. strategických vlastníků.

Proces koncentrace vlastnických práv, tj. nalézání "strategických vlastníků", byl bolestivý, ale nutný. Kdyby kupónová privatizace nenastala, podniky by zůstaly v předprivatizační agónii, manažeři by je úspěšně vysávali a privatizovali spontánně. Koncentrace vlastnických práv by proběhla neméně komplikovaně.

U investičních fondů a společností, jež držely významné podíly v podnicích, postupně docházelo k jejich profilaci na manažerské, nebo portfoliové. České fondy vznikly jako produkt privatizace. Nebylo tedy správné na ně nahlížet jako na kla­sické subjekty kolektivního investování a stanovovat jim ma­ximální podíly v podnicích.

Právní rámec a regulace trhu

Někdy se namítá, že ačkoli jistá "tolerance" na počátku postprivatizační fáze byla oprávněná, neměla však trvat tak dlouho a mělo dojít dříve k dotvoření právního rámce, zejména regulace kapitálového trhu. V této argumentaci, kterou používá i pan Golden, se směšují dvě věci: budování právního rámce a regulace trhu.

Protože kapitálové trhy v tranzitivních zemích jsou nevyzrálé, měly by být méně, a nikoli více, regulovány než trhy vyspělé. Západní investoři jdou do tranzitivních zemí proto, že si slibují vyšší výnos, přirozeně s vyšším rizikem. Další regulace odradí ty poslední zbytky investorů, kteří zde dosud působili, a likvidita trhů bude klesat k nule. Vývoj v ČR tomuto odhadu zatím bohužel nasvědčuje.

Investoři typu Howarda Goldena šli do křehké transformující se ekonomiky proto, že si slibovali vyšší výnos než na zavedených západních trzích. Museli tedy počítat i s vyšším rizikem. Regulace, jaká je obvyklá na západních burzách, snižuje míru rizika a tím neumožňuje dosáhnout vyšších výnosů. Investoři, kteří si stěžují na zmatek na českém kapitálovém trhu, jsou nejčastěji ti, kteří byli neúspěšní.

Regulace jako falešná naděje

Drtivá většina podniků ve středoevropských zemích nes­plňuje základní předpoklady pro úspěšné provedení nové emise akcií, jako jsou roční tempa růstu obratu, ziskovost v řádu desítek procent či tržní hodnota vlastního jmění kolem jedné miliardy korun. Tato pravda bude platit bez ohledu na sebegeniálnější legislativu i sebechytřejší komise pro cenné papíry. Víra, že stát dokáže napumpovat do kapitálového trhu kýženou lik­viditu, je nerealistická.

Strategičtí in­vestoři k nám ještě dlouho nepůjdou přes kapitálový trh, ný­brž spíše přímými investicemi do předem vybraných podniků. Role státu na kapitálovém trhu by se neměla přeceňovat. I když se podaří právně vynutit "spravedlivější" rovno­váhu mezi majoritními a minoritními akcionáři, na podstatě českého kapitálového trhu se příliš nezmění: primární trh prakticky neexistuje a na sekundárním trhu se obchoduje s nanejvýš dvaceti blue chips.

Reforma pravidel pro fungování trhu, které zabrání výs­kytu činností na hranici zákona či morálně závadných přípa­dů, byla politicky nutná. Sama o sobě však neznamená spáso­nosný impulz, který prohloubí likviditu akciových emisí a přitáhne na trh nové dynamické firmy. Volání pana Goldena po větší regulaci kapitálového trhu nemůže splnit svůj účel. Přejme si, aby český kapitálový trh fungoval efektivněji, ale zbavme se přehna­ných očekávání.

PhDr. Ing. Marek Loužek, CSc.

Vytisknout článek	Odeslat článek emailem

Komentáře k příspěvku

Doposud nebyly vloženy žádné komentáře.